长城汽车(02333)三季报点评：Q3营收+24%，全新平台带来新一轮产品强势周期

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本文来自 微信公共号“超超看车”，作者：梁超、唐旭霞。

整车销量领跑行业，动员营收强势增进

长城汽车(02333)前三季度完成营收621.43亿(同比-0.7%)，完成归母净利润25.87亿(同比-11.3%)，扣非同比-27.5%。单三季度看，公司完成营收262.14亿(同比+23.6%)，完成归母净利润14.41亿(同比+2.9%)。前三季度累计批发销量67.99万辆(同比-6.1%)，单三季度批发销量28.56万辆(同比+23.9%)，优于行业匀称水平。

三季度长城整车销量的大幅提升动员了营业收入强势增进，利润增速低于营收增速的启事主若是Q3卢布汇率稳定、银行借债等启事带来5.1亿的账面汇兑损失。

三季度毛利率同环比提升，卢布汇率稳定影响短时辰费用率

前三季度毛利率16.51%，同比+1.19pct，净利率4.16%，同比-0.64pct。单Q3毛利率18.97%，同比+0.48pct，环比+1.54pct，净利率5.5%，同比-1.11pct，环比-4pct。单Q3四费率11.17%，销售/打点/研发/财务费率划分4.6%/2.2%/2.6%/1.8%，同比+0.4/+0/-0.1/+2.5pct，环比+1.9/+0/-0/+3.2pct。短时辰费用率上升是公司净利率稳定的间接启事。Q3长城销量+24%，产能行使率提升带来毛利率同环比提升，财务费率上升主因是卢布贬值构成汇兑损失，销售费率上升的主因是北京车展的举办和哈佛大狗等新车型上市带来的相干声张推行费用。

皮卡、欧拉品牌大幅增进，新平台车型后市可期

分品牌看，三季度欧拉品牌销量+180%，皮卡品牌+93%，哈弗品牌销量+9%，WEY品牌+3%。公司于7月宣布“柠檬”、“坦克”、“咖啡智能”三大技能平台，同时支持SUV、轿车、MPV等细分市场与多种动力计划的研发临蓐，增进产品迭代，加速新一轮产品强势周期的到来。基于柠檬平台推出的新一代哈弗H六、哈弗大狗已经上市，欧拉好猫也已经进入量产阶段，明年计划目的销量4万辆。

危险提示

行业销量下滑危险，新车型不达预期危险。

投资倡导：上调红利瞻望，坚持买入评级

推敲新平台红利弹性大，上调红利瞻望，预计20/21/22年利润49/77/93亿元(原预期44/53/64亿)；对应PE=45/29/24x，坚持买入评级。

    整车销量领跑行业，动员营收强势增进

长城汽车前三季度完成营收621.43亿(同比-0.7%)，完成归母净利润25.87亿(同比-11.3%)，扣非同比-27.5%。单三季度看，公司完成营收262.14亿(同比+23.6%)，完成归母净利润14.41亿(同比+2.9%)。前三季度累计批发销量67.99万辆(同比-6.1%)，单三季度批发销量28.56万辆(同比+23.9%)，优于行业匀称水平。三季度长城整车销量的大幅提升动员了营业收入强势增进，利润增速低于营收增速的启事主若是Q3卢布汇率稳定、银行借债等启事带来5.1亿的账面汇兑损失。

    三季度毛利率同环比提升，卢布汇率稳定影响短时辰费用率

公司前三季度毛利率为16.51%，同比上升1.19pct，净利率为4.16%，同比下落0.64pct。单三季度毛利率为18.97%，同比+0.48pct，环比+1.54pct，净利率5.5%，同比-1.11pct，环比-4pct。Q3长城销量+24%，产能行使率提升带来毛利率同环比提升。

    单三季度四费率11.17%，个中销售费用/打点费用/研发费用/财务费用划分为4.60%/2.19%/2.57%/1.81%，同比+0.44/+0.05/-0.06/+2.45pct，环比+1.88/+0.05/-0.02/+3.20pct。短时辰费用率上升是公司净利率稳定的间接启事。财务费率上升主因是卢布贬值构成汇兑损失，销售费率上升的主因是北京车展的举办和哈佛大狗等新车型上市带来的相干声张推行费用。

    长城汽车2016年销量达107.45万台，同比增进26.01%，为近5年来的最岑岭。然后，长城的销量水平根蒂根基对立稳定，增减幅度都在2%以内。2020年前三季度公司总体销量下落6.00%，主若是因为受卫闯祸宜影响，1-3月销量同比狂跌28.16%/85.48%/41.75%。因为卫闯祸宜掌握功效较着，4月份起头跌幅收窄，5月完成为了30.92%的同比增进，创下了2017年以来最高的单月涨幅。随后销量增速放缓，2020年9月销量同比增进17.79%，售出11.78万辆车，预计到2020年底全年销量可完成同比正增进。分品牌看，三季度欧拉品牌销量+180%，皮卡品牌+93%，哈弗品牌销量+9%，WEY品牌+3%。

    哈弗品牌5月起跟随车市逐渐苏醒，Q3同比增进9%

哈弗品牌是长城销量的主力(长岁月销量占比70%以上)，2016年售出93.80万辆车，同比增进41.59%；2017-2018年，受车市景气度上行影响，哈弗的销量以约莫10%的速度继续下落；2019年增速转正，同比微增0.44%。一样受卫闯祸宜影响，2020年1-4月哈弗的销量继续同比下落，至5月反弹，当月同比增进20.36%。哈弗的销量走势与长城汽车的总体走势根蒂根基分歧。

    WEY品牌8月起正增进，Q3同比增进3%

WEY品牌确立于2016年，2017年6月开设首家4S店，并于当年销售汽车8.64万辆。2018年WEY品牌销量为13.95万辆，公司动态同比增进61.39%。然后，WEY的销量起头回落，2019年和2020年前三季度，降幅约莫为28%。2020年前三季度，WEY的销量走势不及长城汽车匀称水平，2月销量跌幅一度高达92.73%，随后跌幅缓慢收窄，直至8月份才完成增速转正。2020年9月，WEY的销量为9，037辆，同比上升3.86%，与长城汽车的总体增速(17.79%)差距较大。

    进城解禁，皮卡销量二季度起大幅增进，Q3同比增进+93%

长城皮卡频年来的销量顶峰在2018年，共销售13.80万辆，同比增进15.15%，2019年销量同比下落5.41%。2020年以来，皮卡销量一样受卫闯祸宜影响，且稳定更大，在卫闯祸宜先后呈现出剧烈下落、剧烈反弹的走势。2020年1-4月，间断四个月销量下落在30%以上，2月同比下落89.13%。从二季度起头，皮卡销量剧烈反弹，5月-9月间断5个月销量同比增进50%以上，7月同比增速高达155.86%。

皮卡销量的微弱增进与国家政策亲昵相干。2016 年以来地方当局接连摊开皮卡进城限定，今年重庆、江西、湖北、山东等地都出台了皮卡解禁政策，国内皮卡市场有望迎来倏地倒退。受益于破费降级，皮卡有望在商用车范畴可以或许进一步改换微客、轻客、微卡和轻卡的需要；乘用需要来看，政策端接续解禁，用车情形大幅改良，皮卡有望成为多用途乘用车，拓展到一至三线都会破费人群，餍足都会中收入较高人群的户外流动需要，使皮卡市场大幅扩容。

    欧拉品牌Q3同比增进180%

欧拉品牌确立于2018年，专注于纯电动车的盘算研发。2019年9-12月，欧拉的销量继续对立100%以上的同比增进。2020年1-6月，受卫闯祸宜影响，欧拉的销量间断6个月继续同比下落，并从7月起头迎来强势苏醒。7-9月，欧拉的销量同比增进47.95%/291.35%/252.64%，并于2020年9月售出6619辆，达到了2019年3月以来的最高水平。

    “柠檬+坦克+咖啡智能”：全新平台带来新一轮产品强势周期

公司于7月宣布“柠檬”、“坦克”、“咖啡智能”三大技能平台，同时支持SUV、轿车、MPV等细分市场与多种动力计划的研发临蓐，增进产品迭代，加速新一轮产品强势周期的到来。基于柠檬平台推出的新一代哈弗H六、哈弗大狗已经上市，欧拉好猫也已经进入量产阶段，明年计划目的销量4万辆。

    “长城·柠檬”拥有全球化、模块化、高性能、高安好、轻量化5大个性，笼盖A0至D级SUV、轿车、MPV车型，产品能餍足世界各地用户差别需要。动力单元部份，“长城·柠檬”可以或许兼备高效燃油动力、混淆动力、纯电动、氢动力四种动力计划。2022年通例、混动发动机热效劳划分可达41%、42%，预计2025年可达51.5%。同时，搭载全球首款果真宣布的9速湿式双离合变速器，百千米油耗升高了7%，全球首发DHT混动架构可餍足都会路途燃油经济性需要，市区油耗较通例车型节油率可达48~50%。柠檬平台的纯电专属模块，支持纯电动产品打造，现阶段纯电最高续航可达700km。

    “坦克”平台是长城汽车整合全球劣势资源，以智能模块化盘算打造的高延展性平台，基于模块化的平台盘算可支持SUV、MPV、皮卡差别品类车型疾速开发，兼具动力刁悍、智能越野、高牢靠性三大个性。在动力方面，“坦克”平台涵盖ICE、PHEV、HEV三种动力模式，在通例高效发动机中次要有2.0升、3.0升两种GDIT发动机，个中3.0T功率/扭矩划分达到了260 kW/500 N·m，并完成为了38%的发动机热效劳，做到了同级别最优。其他，“坦克”平台各项越野参数也完成为了行业领先。个中，平台车辆根基涉水深度达965妹妹，被动悬架升降范畴达120妹妹，100%的爬坡度更是刷新行业极限，为全球用户供应极致的越野休会。

    咖啡智能深度聚焦用户心智，提出“将糊口生计注入技能”的价钱想法。在智能驾驶范畴，L3级其它自动驾驶驳回可拓展架构，将在明年起头接续迭代。智能座舱以多元化移动空间、“端云一体”计算平台、跨体系开放架构组成内核。在电子电器架构方面，咖啡智能将赋能长城汽车3.5及4.0代全新电子电器架构，支持千兆以太网、5G、V2X等。

    投资倡导：上调红利瞻望，坚持买入评级

在欧拉、皮卡等品牌的强势表现下，长城单三季度批发销量大幅改良，同比+23.9%，推敲依靠“柠檬+坦克+咖啡智能”，长城全新平台有望带来新一轮产品强势周期，我们上调公司红利瞻望，预计2020-2021年归母净利49/77/93亿元(原预期44/53/64亿)；对应PE=45/29/24x。选取长安汽车、广汽个体、比亚迪、上汽个体四家整车企业作为可比公司，可比公司21年匀称PE为30.7倍，公司作为自主车企龙头，红利弹性大，有望较着受益行业苏醒和全新平台计划，参考可比公司估值，更新一年期(2021年)目的股价25-30元，今后股价距目的估值最高仍有25%的提升空间，坚持“买入”评级。

    (编辑：张金亮)

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